德宏毛利率和獲利大幅改善

投資建議

• 近期電子級玻纖布和玻纖紗缺貨情況仍然持續，IBTSIC認為3Q10隨著PCB產業逐漸步入旺季， 08/2010以前布價和紗價可望維持上漲趨勢。
• 2Q10布價漲幅追上紗價，毛利率將大幅上升。
• IBTSIC預估德宏2010年合併營收36.98億元，YoY+114.1%，稅後淨利5.56億元，稅後EPS2.72元。投資建議為買進，2010年PER8.5X。

營運分析

玻纖布與玻纖紗價格維持上漲趨勢：

近期電子級玻纖布和玻纖紗缺貨情況仍在持續，無論是紗廠、布廠或CCL廠，目前有效庫存大都不足1個月。雖然06/2010受淡季及下游需求不振影響，加上玻纖布價格已漲多，CCL廠進料力道較05/2010稍微降溫，但3Q10隨著PCB產業逐漸步入旺季，CCL廠備料需求應會於07/2010底顯現，固IBTSIC認為08/2010以前布價和紗價可望維持上漲趨勢。

金融海嘯後許多玻纖紗生產商停爐，造成供給大為減少，當2H09下游需求復甦時，玻纖紗價格便領先上漲，4Q09紗價就已接近1.5美元/公斤，05/2010後紗價又再出現一波急漲，06/2010的價格約為1.93美元/公斤。1H10雖然部分停火的爐陸續重新點產，但全球產能合計仍不到金融海嘯前的80%，由於設置新爐的資本支出高達50億元以上，且建新爐所需的時間長達1.5~2年，包括必成、台玻(1802)等紗廠都尚未有具體擴產動作，全球短期內新增的產能僅富喬(1815)的第二座爐。以全球電子級玻纖纱產能約為58萬噸，目前的供需缺口約10%來看，富喬新爐雖然將於07/2010開始量產，然初期考量到良率問題，實際產出將小於規劃的第一階段產能3萬噸，只能解決不到5%的供需缺口，因此IBTSIC認為在4Q10以前，玻纖紗缺貨的情況將持續，且供給吃緊的情況應至少可維持到2011年底。

在玻纖布方面，由於2008~2009年廠商皆陷入虧損，因此皆無擴產意願；而進入到1Q10後，雖然布廠都已轉虧為盈，但電子級玻纖纱缺貨情況嚴重，布廠即使擴產也無法取得足夠的紗來生產，因此對布廠而言仍缺乏擴產誘因。相較於下游CCL和PCB廠商持續擴產，2008年以來布廠的產能幾乎沒有增加，導致1Q10以來玻纖布的產能也呈現吃緊，布價開始快速補漲，厚布價格在2009年底僅0.52美元/公尺， 06/2010已上漲到近1美元/公尺，半年內的漲幅高達92%，07/2010可望續漲0.1美元，08/2010可能再漲0.1美元，挑戰2004年時1.2美元的高點。

2Q10布價漲幅追上紗價，毛利率將大幅上升：

德宏目前台灣廠和大陸廠各有340台和460台織布機，合計共800台，若全用來生產7628厚布，年產能約為1.6億公尺。以德宏現有的廠房空間，台灣廠和大陸廠各足以增加60台和20台織布機。目前織布機的Lead Time約為5個月，但公司要先取得新的玻纖紗來源，才會去購買新的織布機，因此短期內不一定會擴產；即使公司在3Q10初決定執行擴產計畫，最快要到2010年底才可能有新產能開始貢獻營收。

1Q10厚布和薄布佔合併營收的比重各約為70%和30%，由於04/2010公司使用了較多玻纖紗存貨，加上05/2010粗紗缺貨情形惡化，富喬新爐產能又未能及時加入供給，德宏為因應此情況，將部份原生產粗布的產能移轉作生產薄布，使產出受影響，加上相同產能下薄布的營收貢獻帄均約為厚布的70%，導致05/2010合併營收MoM-3.6%。

德宏1Q10合併營收7.71億元，毛利率由4Q09的-16.4%上升至14.6%，稅後淨利0.58億元，稅後EPS0.28元。2Q10由於布價漲幅追上紗價，德宏毛利率也隨之大幅上升，IBTSIC預估2Q10合併營收9.13億元，毛利率上升到25.4%，稅後淨利1.57億元，QoQ +170.3%，稅後EPS0.77元。

投資建議：

IBTSIC預估德宏2010年合併營收36.98億元，YoY+114.1%，毛利率23.4%，稅後淨利5.56億元，稅後EPS2.72元。由於IBTSIC看好08/2010以前玻纖布價格可望維持上漲趨勢，2011年底前都將維持供給吃緊的情況，加上公司毛利率和獲利大幅改善，且目前本益比尚低，投資建議為買進，2010年PER8.5X。

投資評等說明