國泰亞洲高收益債券基金十一月份經理人報告

地產政策面持續有正面訊號，政策底已現。11月份中國官方仍繼續發 聲穩房市，11/12人行與銀保監會的黨委會議均強調維護/促進房地產市場 平穩健康發展。中國銀行間市場(CIBM)交易商協會11/9舉行房企代表座談 會，據傳放寬CIBM發債審批；証監會11/17重新接受自8月暫停的ABS發 行申請；這些均朝向為房向融資困境尋求出路。上週五恆大宣布私募美元 債無法兌付進入實質違約後，一行兩會除立即發聲穩定市場外也均再度釋 出穩房市信號。人行表將配合做好風險化解工作；銀保監會稱依各地狀況， 重點滿足首套房、改善性住房按揭需求，合理發放房地產開發貸款、併購 貸款，加大保性租賃住房支持力度，保進房地產行業和市場平穩健康發展； 証監會表支持優質房企發債，資金可用於出險企業項目的兼併收購。向來 被視為中央經濟工作會議會前會的年末政治局會議今年提前於12/6召開， 一般認為可能目前經濟形勢較急迫需要政府給出未來的方向，而本次會議 再重提"穩字當頭、穩中求進"、強調工作重點在於"穩定宏觀經濟大盤、保 持經濟運行在合理區間、保持社會大局穩定"，也重提"六穩""六保"，全文" 穩"字出現的頻率明確表達政策基調；與今年前三次政治局會議不同，本次 全文未提及"風險"，顯示在迎接二十大之際，明年經濟工作更向穩增長傾 斜，對防風險的重視減弱，因而一般預期明年在監管壓力應不至於再加強。 政治局會議對財政政策要"穩健有效"，而貨幣政策仍維持"靈活適度"對房 地產政策，去年底政治局會議重提"保進房地產市場平穩健康發展"後，其 後的會議均提及房地產，但本次對房地產的表述較為友好，"推進保障性住 房建設，支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求，促進房地產業 健康發展和良性循環。"因此可以預期明年地產政策方向應不會再變緊，而 是聚焦兩維護，政策大方向雖不變，但在融資層面或執行力度上應會延續 近期邊際趨鬆的方向。政策效果逐漸顯現，在10/15人行第三季金融統計 數據新聞發布會上直接糾偏銀行誤解政策而過度緊縮、10/21明確表示要 保障剛需貸款需求，在貸款首付比例和利率方面對首套房購房者予以支持 後，據內地研究機構調研顯示，廣州、無錫、成都等均有首套房利率調降 的情形，放貸速度方面如深圳、佛山、廣州等放貸周期也縮短至數周至1-2 個月。

人行首次單獨披露10月房貸數據也印證了按揭貸款發放規模企穩，個人住 房貸款餘額37.7萬億元，當月增加3481億元，較9月多增1013億元，官方此舉 應在明確告知市場房貸已回復正常，用意當為穩定市場預期，而房貸發放恢復正 常將有利房企的銷售現金回款得以逐漸恢復正常。在房貸放鬆之外，11月下旬 廣州、成都地方政府在預售資金監管方面有所放鬆，主要針對施工後期、封頂後 的預售資金監管比例有所降低，成都並加快預售項目的審批。而銀行間市場債券 發行通道也重啟，且審批速度相當快，11月份已看到保利、招商等國有房企發 債，此外不少城投城建型的房企也密集發債，據克而瑞地產研究不完全統計， 11/10-16內地就有共有25家國有及城投房企宣布在銀行間市場融資，金額達 287.7億，此外近期民企碧桂園、龍湖均啟動中票發行的申請工作。12月份也傳 出萬科、綠城、龍光、龍湖、碧桂園均啟動供應鍊ABS申請，龍光也申請發行商 業地產CMBS。但中國地產基本面仍未見底。據統計局數據，10月全中國商品房 銷售年減22%，地產投資年降5%，開發貸減少3%，地產信託依舊大減17%。而 11月百大房企預售狀況仍相當不理想，與去年同期相較依舊出現30%以上的減 幅，奧園、融創、融信均有近5成的年跌幅，連旭輝、新城等優質房企也有3成 下跌幅度。推估在行業下行風險加劇，加上房產稅試點推出在即之下，購房者觀 望心態加重，產業銷售預期在明年首季仍會較低迷。官方態度自九月底出現轉折， 其後各部會密集發聲穩房市，包含人行、銀保監會、証監會等均有動作，層級高 達國務院副總理劉鶴。我們維持政策底已現的看法，但慢水滴注的政策難以快速 改善房企面臨的困境，且能不能存活下去也需看房企的體質與找錢的能力。外在 環境上，確實銀行放貸態度隨政策指示而有所放鬆，優質房企的境內融資管道也 在恢復，且當前的債券價值也吸引更多價值買盤青睞，雖然本次房企融資環境改 善的過程會較緩慢，但我們認為最壞的情形已過，而目前的發展對優質房企是能 較快受惠的，未來信用分化情形仍會相當明顯，因此我們看好優質地產板塊的投 資價值，而對尾端風險仍較不放心，資產配置上也不建議過高配置於低評級券次。