結論與建議
錩泰今年財測為營收16.70億，稅前淨利2.15億，稅後獲利1.67億，每股EPS為2.76元，然而今年受惠於產品自製率提高及新機種陸續推出，投顧認為錩泰財測過於保守，以Dewalt馬達自製，營收貢獻1億，雷射功能的圓鋸機銷售金額2億，桌上型鋸床認列金額2億，及雷射的旋臂鋸機金額也有1億來看，投顧預估錩泰今年營收應可成長3成，而獲利更因毛利率攀升下，較去年成長5成以上，每股EPS為 3.54元，以掛牌價36元計算本益僅10倍，故建議買進，目標價50元。
一、重點說明
1. 錩泰為木工機大廠，產品包括圓鋸機、線鋸機、旋臂鋸機及帶鋸機，其中圓鋸機為主要營收來源，比重超過8成，另外公司與RYOBI及B&D簽訂合作契約，主要代工Craftsman、Dewalt、B&D等品牌，隨著以上品牌市占率不斷提高，錩泰10吋圓鋸機銷售量也水漲船高，根據SEARS研究報告指出，錩泰10吋圓鋸機銷售台數由2000年的12.39萬台提高到2001年的45.59萬台，市占率則是由35%提升到47%，現已成為北美最大製造商。
2.去年營收不如預期，主要是客戶SEARS為減少庫存堆積，要求錩泰改變出貨方式，造成營收往後遞延，而經過半年的調整，預估今年營收認列將回歸正常。公司一年有兩個銷售旺季，分別落在4、5月及Q4，主要是因應父親節及聖誕節到來，至於Q1及12月則為淡季。
3.今年受惠於產品自製率提高及新機種陸續推出，如B&D的Dewalt馬達，今年開始由錩泰完全供給，另外三款新機種也從1月陸續出貨，如含雷射功能的圓鋸機於4月出貨給RYOBI，2Q末、3Q初將生產桌上型鋸床，同樣出貨給RYOBI，而含雷射的旋臂鋸機則是1月底就開始出貨，投顧預估錩泰今年營收為19.98億，稅前淨利為2.77億，稅後則是2.14億，每股EPS由去年2.76元增加到3.54元。
表一、損益表 單位：百萬元
| 項目 |
1999年 |
2000年 |
2001年 |
2002年前3Q |
2002年(公司) |
成長率(公司) |
F2003(公司) |
成長率(公司) |
F2003(投顧) |
成長率(投顧) |
| 營業收入 |
989.90 |
1851.03 |
1650.03 |
1134.92 |
1539.05 |
-6.72% |
1670.71 |
8.55% |
1998.95 |
29.88% |
| 營業毛利 |
223.42 |
302.39 |
306.02 |
234.00 |
308.20 |
0.71% |
340.62 |
10.51% |
426.95 |
38.53% |
| 營業利益 |
85.50 |
130.02 |
176.99 |
146.63 |
195.04 |
10.19% |
212.36 |
8.88% |
273.50 |
40.22% |
| 業外損益 |
4.99 |
33.47 |
30.44 |
-11.07 |
-13.38 |
NA |
3.61 |
NA |
3.62 |
NA |
| 稅前淨利 |
90.49 |
163.49 |
207.43 |
135.56 |
181.66 |
-12.42% |
215.97 |
18.88% |
277.12 |
52.54% |
| 稅後淨利 |
75.28 |
125.08 |
142.30 |
101.67 |
136.24 |
-4.25% |
167.29 |
22.79% |
214.65 |
57.55% |
| 每股盈餘 |
2.34 |
2.61 |
2.96 |
1.68 |
2.25 |
-- |
2.76 |
-- |
3.54 |
-- |
| 期末股本 |
302.70 |
368.24 |
480.03 |
605.03 |
605.03 |
-- |
605.03 |
-- |
605.03 |
-- |
| 毛利率 |
22.56 |
16.33 |
18.54 |
20.61 |
20.02 |
-- |
20.38 |
-- |
21.36 |
-- |
| 營益率 |
8.63 |
7.02 |
10.72 |
12.91 |
12.67 |
-- |
12.71 |
-- |
13.68 |
-- |
| 股票股利 |
-- |
-- |
-- |
-- |
-- |
-- |
-- |
-- |
-- |
-- |
| 現金股利 |
-- |
-- |
-- |
-- |
-- |
-- |
-- |
-- |
-- |
-- |
資枓來源：元大京華投顧
二、公司簡介
公司沿革
公司發展分成三個階段，首先是創立~Emerson時期(78年~83年)，剛開始先生產DC/AC馬達、無段變速控制器及IC板，由於這些產品都屬於木工機關鍵零件，奠定其往後製造及接單能力，並與美Emerson簽定銷售合作契約，為其生產無段變速線鋸機、帶鋸機及吸塵器，其次是RYOBI時期(84年~87年)，與木工機製造及銷售大廠RYOBI簽定合約，代理製造RYOBI及CRAFTSMAN兩大品牌，透過RYOBI及SEARS將產品銷售至全美，在業績大幅攀升下，87年營收首度超過10億來到11.4億，最後是B&D加入時期(88年~91年)，與全球最大電動工具機廠商B&D合作，為其代工DEWALT及B&D兩品牌，而在B&D陸續將產品交由錩泰代工後，公司營運規模將更形擴大，同時也將成為業界領導者。
股權結構
從股東結構分析，發現錩泰持股單純，其家族所持有股權將近8成，而前10大股東合計持股更達93.05%，顯見股權相當集中，有利於籌碼穩定，加上興櫃成交量有限，在外流通股數也不多，未來一旦上市，相對賣壓也會較小，因此股東結構穩定對於股價推升有絕對幫助。
表二、持股達5%以上或股權比例占前10名之股東
|
股東主要股東名稱 |
持有股數 |
持股比例(%) |
|
張經金 |
19667433 |
32.51 |
|
劉秀月 |
12889906 |
21.30 |
|
張鄉治 |
5849304 |
9.67 |
|
張群育 |
5849304 |
9.67 |
|
宏觀投資 |
3257766 |
5.38 |
|
動力投資 |
3257766 |
5.38 |
|
張雅玲 |
2004944 |
3.31 |
|
張王麗月 |
1246140 |
2.06 |
|
張國堯 |
890100 |
1.47 |
|
將明洋 |
698225 |
1.15 |
|
陳夏欽 |
698225 |
1.15 |
資料來源：錩泰工業
三、產業概況
國際大廠釋出訂單趨勢不變
根據2002年DIY RETAILING資料顯示，94年~99年家庭修繕零售商銷售額年複合成長率為5.7%，而02年~06年也有5.2%複合成長率，可見此市場是處於穩定成長狀態，另外對照全美電動工具市場規模，則是發現木工機銷售量年成長率為7.46%，遠高於金額成長率的5.87%，這代表產品價格呈現下滑，從以上說明得知木工機在穩定成長及產品價格下滑兩大因素影響下，品牌大廠釋出訂單，以求降低成本的趨勢已經形成，如此有利於錩泰接單持續成長，營收仍具有成長空間。
表三、北美地區10吋圓鋸機市占率
| 主要廠商 |
Craftsman |
Delta |
Ridgid |
Makita |
B&D |
Dewalt |
Others |
| 2000年 |
35.0% |
40.0% |
17.0% |
4.0% |
2.0% |
0.0% |
2% |
| 2001年 |
42.0% |
35.0% |
11.0% |
3.0% |
2.0% |
5.0% |
2.0% |
資料來源：SEARS研究報告，Vista研究單位
木工機市場分析
木工機種類繁多，主要分成圓鋸機、桌上型鋸機、線鋸機及帶鋸機等四種，其中以圓鋸機為大宗，兩大類型圓鋸機就占一半以上比重，其次是桌上型圓鋸機占24%，至於線鋸機及帶鋸機比重皆在10%以下，另外單價高，屬專業多功能旋臂鋸機僅占比例1%，使用比率並不高，由此可知圓鋸機為木工機中的主流，一般民眾多購買來從事家庭修繕。
圖一、各類型木工機比重
資料來源：Triad Vista,Mgmt.Est;Ryobi Technologies Inc.
由於圓鋸機是主流機種，且10吋使用率高於8吋及12吋，故在此僅列出各廠商在北美地區10吋圓鋸機的市占率，其中Craftsman、Delta及Ridgid為前三大品牌，合計2001年時市占率達到88%，但值得注意的是Delta及Ridgid市占率皆往下滑，而Craftsman及Dewalt卻是向上攀升，尤其是B&D在2001年推出Dewalt品牌後，主打頂級木工機市場，使得市占率迅速提升到5%，表現相當突出，另外Craftsman則是美第二大零售商SEARS自有品牌，而錩泰為BLACK&DECKER及RYOBI代工，正是提供給Craftsman、B&D及Dewalt，因此隨著以上品牌市占率不斷提高，錩泰10吋圓鋸機銷售量也水漲船高，其直間接銷售台數由2000年的12.39萬台提高到2001年的45.59萬台，市占率則是由35%提升到47%。
四、公司營運概況
1.公司產品比重及主要客戶
錩泰木工機產品包括圓鋸機、線鋸機、旋臂鋸機及帶鋸機，以91年營收比重分析，圓鋸機為主要營收來源，比重超過8成，與整體木工機市場趨勢相同，至於高單價的旋臂鋸機占營收比重10%，而線鋸機及帶鋸機比重則不高，另外公司與RYOBI及B&D簽訂合作契約，主要代工Craftsman、Dewalt、B&D等品牌，91年RYOBI占公司營收比重66.13%，B%D則是33.87%，可見客戶集中度相當高，至於銷售方式主要是透過Home Depot、SEARS、Lowes等三大通路來銷售，由錩泰10吋圓鋸機2001年時北美市占率高達47%來看，其產品銷售實力相當堅強。
2.擁有核心技術，確保訂單來源
錩泰能取得大廠代工訂單並維持一定毛利，除擁有良好製造能力外，最重要的是掌握核心技術，首先是對於木工機心臟馬達已有自行研發及生產的能力，可做到目前最高的五段變速，從高階Dewalt機種改用錩泰產品即可見其實力，其次是自行生產電子控制機板並獲得美國專利，最後是機械創新能力強，可隨時因應市場變化並搶占商機。
3.91年營運不如預期
原本公司預期91年營收為16.7億，稅前獲利2.17億，但實際結算後，全年營收降為15.39億，稅前獲利1.81億，之所以低於當初預估，主要是客戶SEARS為減少庫存堆積，要求代工廠商改變出貨方式，故從去年7、8月開始，錩泰必須將貨物直接出到SEARS的發貨倉庫，造成營收往後遞延，而經過半年的調整，預估今年營收認列將回歸正常。
4.公司淡旺季及首季營運表現
公司一年有兩個銷售旺季，分別落在4、5月及Q4，主要是因應父親節及聖誕節到來，至於Q1及12月則為淡季。今年首季訂單金額為3.3億，較去年同期2.7億成長22.22%，一月營收則約1.5億。
5.營運成長契機與年度財測預估
公司今年財測為營收16.70億，稅前淨利2.15億，稅後獲利1.67億，每股EPS為2.76元，然而今年受惠於產品自製率提高及新機種陸續推出，投顧認為錩泰財測過於保守，首先是高階產品自製率提高，原本出貨給B&D的Dewalt機種，其馬達是由客戶自行採購，但今年開始將由錩泰完全供給，預估營收貢獻就有一億元，毛利率也會因自製率提高而上升，其次是三款新機種的陸續推出，如含雷射功能的圓鋸機將於4月出貨給RYOBI，台數共有9萬台，銷售金額約2億，另外2Q末、3Q初將生產桌上型鋸床，這是錩泰過去從未生產的機種，同樣出貨給RYOBI，台數則有8萬台，金額約是2億，由於單價較高，毛利也高於一般機種，預估毛利為26%~27%，而含雷射的旋臂鋸機則是1月底就開始出貨，數量約1萬台，金額則是1億，綜上所述，投顧預估錩泰今年營收為19.98億，毛利率則因高單價、高附加價值產品加入而升至21.36%，故錩泰今年在營收成長3成及毛利率攀升下，預估稅前淨利為2.77億，稅後則是2.14億，兩者皆較去年成長5成以上，每股EPS由去年2.76元增加到3.54元。
6.未來營運展望
未來展望為深耕台灣，評估大陸佈局可能性及行銷區域放眼全球，首先在深耕台灣方面，已花費3億用來興建后里新廠，將產能有效擴充，另外加強研發能力且協助加工體系來提升競爭力，佈局大陸方面，評估零組件及低階產品外移至大陸的可行性，最後銷售方面，除北美市場外，未來將加強對歐洲市場的開發，另成立海外行銷據點，就近服務客戶，還有計劃以自有品牌搶占大陸市場。
