敬鵬切入日韓LED電視的散熱鋁基板市場，佔營收比重約有16%

投資結論

由於消費需求增溫，P/E位於合理區間內，故維持敬鵬逢低買進之建議。

1.由於歐美汽車電子客戶回補庫存需求，估計Q3營收QoQ+23.53%：

由於歐美汽車電子客戶回補庫存需求，敬鵬於今年也逐漸打進日系汽車電子客戶供應鏈，使得敬鵬Q3出貨量逐月上升，因此上調Q3營收為27.66億元 (QoQ+23.53%，YoY-4.04%)，EPS由0.57元上調為0.67元。

2.自7月開始產能利用率滿載，能見度看到10月，預估Q4營收為31.8億元(QoQ+14.95%)：

自7月份開始，訂單約超過產能10%，目前訂單能見度至少延續到10月，預估10、11月的接單情況都將延續Q3水平逐月走高。09Q4在全球景氣復甦下，將使得消費性電子支出與汽車電子支出增加，因此預估Q4敬鵬在這兩大產品組合營收均會上升，預估Q4營收為31.8億元(QoQ+14.95%)，EPS為0.60元。

3.敬鵬切入日韓LED TV散熱鋁基板市場，在LED TV銷售情況良好之下，單月已有1.2到1.5億元的貢獻，未來將持續走高：

由於今年敬鵬切入日韓LED電視的散熱鋁基板市場，目前佔營收比重約有16%，估計單月有1.2到1.5億元的貢獻，在LED TV銷售情況良好之下，未來有機會持續攀高，預估敬鵬09年營收為100.47億元(YoY-5.54%)，稅後盈餘為8.6億元(YoY+30.20%)，稅後EPS由1.90元上調為2.16元，調幅為13.68%。

4.受惠於網通、汽車電子、消費電子三大產品需求回溫，故將2010年預估稅後EPS由1.87元上調為2.34元，維持逢低買進之投資建議：

由於受惠於網通、汽車電子、消費電子需求增加，預期未來一年將能持續貢獻獲利，因此修正敬鵬2010年營收與獲利預估，估計2010年營收122.53億元(YoY+21.95%)，稅後EPS由1.87元上調為2.34元，調幅為25.13%。以今、明年EPS計算，目前P/E分別為11.55及10.66倍，位於歷史合理區間4-15倍內，由於終端需求持續走升，因此維持敬鵬逢低買進之投資建議。

單位:百萬元;%

資料來源：玉山投顧

1.09年在民眾消費性支出緊縮下，預期09年PCB產值將衰退13.85%，2010年將成長8.50%：

全球PCB產值過去幾年受到PC與新興市場消費性電子需求成長的影響，PCB產業每年呈現穩定成長的態勢。但去年金融海嘯爆發後，使得PCB成長開始趨緩，預期09年全球PCB產值年成長率為-13.85%，而2010年在民眾消費性支出緩步增加下，影響電子產品需求量，預期2010年PCB產值將成長8.50%。

2.敬鵬為提供Total Solution之PCB板廠，在分散產品線與分散客戶群策略下，每年穩健獲利，降低了景氣循環的風險性：

敬鵬的產品規劃策略，主要以單層板、雙層板、多層板及HDI板等為主，為提供客戶Total Solution之PCB板廠。而客戶的比重亦平均分散，有許多都是十幾年的老顧客，因此不論是在備料溝通或是長期顧客關係經營上都十分穩定。而其終端產品應用比重也分散在通訊產品30%、消費性電子產品22%、汽車電子產品32%、電腦週邊產品3%及工業醫療13%等。因此在PCB產業不景氣時，仍可維持穩健獲利，相較PCB產業其他廠商獲利大起大落而言，敬鵬的產品與客戶策略，降低了產業景氣循環的風險性。

3.汽車用PCB板的認證時間較長，且敬鵬在全球前20大汽車客戶供應鏈中，有13家為其客戶，是未來主要競爭優勢與成長動能：

由於汽車電子首要追求的是其安全性，對於其PCB板的可靠度與品質要求甚嚴，因此要打入相關零組件供應鏈首要先通過16949認證，才能送樣認證，且有些認證時間亦長達2-3年，因此對於敬鵬目前既有的汽車客戶供應鏈來說，將是一大優勢。

目前全球前20大汽車電子有13家是敬鵬的客戶，而前10大汽車電子中亦有7家是敬鵬的客戶，對於其他新進競爭者要於短時間搶食此一市場亦不容易，加上公司提供單雙板、HDI板全方位的Total solution，將是公司未來主要競爭優勢與成長動能。敬鵬在汽車板方面，目前以歐系與美系為主，今年年初已打入日系客戶，目前貢獻月營收僅數百萬元，未來有待汽車市場銷售情況回溫。

4.敬鵬打入消費電子LED電視的散熱鋁基板市場：

日系LED 電視的RGB背光板分散在四塊板子上，韓系LED電視則用側光板，集中在面板四週，溫度較高，對散熱鋁基板的需求較大，敬鵬Q3在日系直下式散熱鋁基板單月已有一億元營收的水準，韓系側光式散熱鋁基板單月則有四到五千萬元的貢獻，合計約佔月營收的16%，預期今年LED電視市場滲透率可達10%，且2010年可挑戰15%之下，LED散熱鋁基板將是未來敬鵬營收成長的長期動能。

5.敬鵬為全球最大的PCB單面板廠：

敬鵬在大陸江蘇規劃有常熟一廠及常熟二廠，目前產能為單面板每月310萬SF、雙面板100萬SF、銀貫孔板每月190萬SF、多層板每月40萬SF、HDI板15萬SF。加上泰國廠的產能後，敬鵬為全球最大的單面板廠。之前規劃建置要擴廠的常熟三廠則因年初環評未通過，而無法擴廠，去年下半年景氣急轉直下的困境中，反而並未因此造成產能的閒置。

表一：敬鵬全球各廠產能分析 單位:K m2/M

資料來源:敬鵬、玉山投顧整理

6.敬鵬產品組合近年來以汽車電子為主，比重逐年提升;消費電子與電腦週邊比重逐年降低：

敬鵬近年在產品組合方面，以汽車電子為主力產品，通訊產品的比重則很穩定，與景氣連動較大的消費電子與電腦週邊產品，近年來比重則從39%降到25%，在工業醫療方面，敬鵬也將產品比重不斷提高，從2007年的4%一直提高到2009年的13%，使得敬鵬的營收與獲利較其他同業穩定，雖然減少了爆發性成長的可能，但穩健的產品組合也是其近年獲利穩定的關鍵因素之一。

表二：敬鵬近三年產品組合比重 單位:千元

資料來源:敬鵬、玉山投顧整理

7.自7月開始產能利用率滿載，訂單能見度至少看到10月，預測Q4營收為31.8億元(QoQ+14.95%)，EPS為0.6元：

自7月份開始，訂單約超過產能10%，產生了供給缺口，主要有兩個因素，一是許多PCB廠因為之前景氣太差，採取遇缺不補的政策，二是許多中間製程外包廠因金融海嘯倒閉而退出。目前訂單能見度至少延續到10月，預估10月、11月的接單情況都將延續Q3水平逐月走高。09Q4在全球景氣復甦下，將使得消費性電子支出與汽車電子支出增加，因此預估Q4敬鵬在這兩大產品組合營收均會上升，預估Q4營收為31.8億元(QoQ+14.95%)，EPS為0.6元。

8.預估敬鵬09H2營收為59.46億元(YoY+19.83%)，稅後盈餘為4.93億元(YoY+54.54%)，稅後EPS為1.24元：

敬鵬具有客戶分散(最大客戶比重亦不超過10%)，且提供Total solution之優勢，預期09Q4在全球景氣復甦下，將使得消費性支出增加，原本替換性需求的產品如通訊產品受景氣影響也相對較小，工業、醫療PCB也因為產品比重少，受影響程度不大，因此估計09H2敬鵬所有PCB產品營收均會成長，預估敬鵬09H2營收為59.46億元(YoY+19.83%)，稅後盈餘為4.93億元(YoY+54.54%)，全年稅後EPS由1.90元上調為2.16元，調幅為13.68%。

9.在網通板、汽車電子、消費電子三大產品消費需求回溫下，預估2010年營收YoY+21.95%，稅後EPS由1.87元上調為2.34元：

由於敬鵬切入日韓LED電視的散熱鋁基板市場，目前貢獻營收約佔16%，未來有機會持續攀高，網通板亦受惠於中國大陸3G基地台的計畫，再加上汽車電子在明年歐美車市回溫的的挹注下，因此修正敬鵬2010年營收與獲利估計，上調2010年營收為122.53億元(YoY+21.95%)，調幅為26.87%，稅後EPS由1.87元上調為2.34元，調幅為25.13%。以09、10年EPS計算，目前P/E 為11.55及10.66倍(歷史P/E合理區間為4-15倍)，由於P/E位於合理區間內，且終端需求持續走升，因此維持敬鵬逢低買進之投資建議。