預估台塑今年營收為1,618億元，稅後EPS為4.41元

投資結論

公司長期競爭力強，但本淨比在合理區間內未偏低，故投資建議維持逢低買進。

1.09Q4進入淡季，需求轉弱，預期獲利將較Q3下滑，預估單季稅後EPS為1.17元：

自第三季底開始，油價迅速攀升至80美元，但需求未見轉強下，造成買盤並不積極。台塑主要產品PVC，今年在大陸電石法產能增加約200萬噸，大陸PVC產業競爭激烈，在油價長期看漲下，未來乙烯法PVC價格競爭力恐將不如大陸電石法PVC，為此台塑積極將PVC銷往印度及其他新興國家，目前台塑PVC銷往大陸比重已由以往的四成降到目前約兩成五左右。就PE產品方面，2010年全球將陸續開出產能共計超過1,000萬噸的乙烯，屆時乙烯價格將有下跌的壓力，然中東開出產能約有2/3用於製造PE，因此對PE價格影響較大，因此明年PE類產品明年展望較為保守看待。

2.台塑化、台塑美國、台塑開曼、麥寮汽電仍為主要的業外獲利來源：

今年油價自年初以來均呈上漲走勢，帶動上游原料產品價格回升，使得台塑化獲利迅速好轉，使得台塑Q2與Q3分別認列近38與39億元獲利，但是Q4由於需求減弱，加上Q4台塑化歲修，使得台塑化煉油價差縮小，預期Q4獲利將下滑，預估全年可認列獲利約115億元。

台塑美國在美國當地石化廠新產能擴建不多，並以內需為主，因此獲利平穩，預估09年貢獻台塑獲利為16.6億元。麥寮汽電由於今年燃煤合約價格滑落，使得麥寮汽電今年獲利大幅提升，預估今年可貢獻台塑18.19億元的獲利。

3.預估台塑今明年稅後EPS分別為4.41與4.16元，投資建議維持逢低買進：

就ECFA題材部份，由於公司下游客戶多為加工出口外銷，因此最後皆能享受出口退稅，僅有在台塑大陸廠進口之上游原料仍需被課關稅，因此未來兩岸若能簽署ECFA，對台塑而言除能與日韓同業站在同一起跑點外，也可享受到租稅優惠，對公司來講實為利多。預估台塑今年營收為1,618億元(YoY-11.12%)，稅後EPS為4.41元，另預估明年稅後EPS為4.16元，目前本淨比1.89倍在過去三年歷史區間1.4-2.7倍區間內，雖然公司短期獲利能力趨緩，但考量公司具ECFA題材，故投資建議維持「逢低買進」。

單位:百萬元;%

資料來源：玉山投顧

1.台塑以PVC、PE、PP等泛用塑膠為主要業務：

台塑以生產聚氯乙烯(PVC)、聚乙烯(PE)、聚丙烯(PP)泛用塑膠原料及液鹼等產品為主要業務。台塑國內PVC產能有135.2萬噸，在美國也有接近150萬噸的產能，其企業總產能達285萬噸，是世界上最大的PVC生產商，產量接近全球的十分之一。

由於台塑為國內最大的泛用塑膠原料供應商，集團上下游體系供應綿密，具經濟規模的競爭優勢，並採取一貫化的作業方式，減少製程中不必要的浪費，為其競爭的利基所在。就台塑的產品種類繁多，09年PVC、HDPE、PP分別佔其19%、11%、10%的營收比重，丙烯酸酯與液鹼則各約佔6%與7%，毛利率則以PVC與液鹼較高，內外銷比重則約各佔五成，外銷以大陸為主要市場。

圖一：台塑主要產品比重

資料來源：台塑、玉山投顧整理

2.09Q4由於進入淡季，需求轉弱，預期獲利將較Q3下滑，預估單季稅後EPS為1.17元：

自第三季底開始，油價迅速攀升至80美元，塑化產品價格位於高檔不墜，但在需求未見轉強下，造成買盤觀望，目前下游廠商庫存水位均相對偏低。其中，台塑的主要產品PVC，雖然大陸禁止在東南部興建電石法PVC工廠及淘汰30萬噸以下小廠產能，但是今年大陸電石法產能仍增加約200萬噸，整體產能達1,700萬噸，因此在大陸PVC產業競爭仍相當激烈，加上未來油價長期看漲之下，乙烯法PVC價格競爭力恐將不如大陸電石法PVC，為此台塑積極將PVC銷往印度及其他新興國家，目前台塑PVC銷往大陸比重已由以往的四成降到目前約兩成五左右，不過預期在印度與新興國家每年約10-20%成長的基礎建設需求強勁拉抬下，PVC看法仍相對樂觀，且中東並沒有擴建PVC產能，也免於受到中東廠商的挑戰。

就PE產品方面，2010年全球將陸續開出產能共計超過1,000萬噸的乙烯，屆時乙烯價格將有下跌的壓力，然中東開出產能約有2/3用於製造PE，因此對PE價格影響較大，因此明年PE類產品明年展望較為保守看待。

碳纖維產品可應用在國防、航空、NB外殼、高爾夫球桿等領域，近年來因供給快速增加，自2008年下半年以來，碳纖維價格逐季下滑，目前每噸價格約700美元，與去年高點每噸超過1,000美元相較仍有不小差距，市場嚴重供過於求的結果也導致目前台塑碳纖維事業是處於虧錢狀態，目前開工率亦僅3成左右，並不理想，但目前出貨量已有逐漸回穩的趨勢。

表二：台塑主要產品產能規劃表 單位: 公噸

資料來源：台塑、玉山投顧整理

3.台塑化、台塑美國、麥寮汽電仍為主要的業外獲利來源：

台塑主要的業外轉投資包括持股29.31%的台塑化(6505)、持股22.43%的台塑美國、持股24.94%的麥寮汽電與持股29.98%的台勝科等。今年由於油價自年初以來均呈上漲走勢，並帶動上游原料產品價格回升，使得台塑化獲利迅速好轉，使得台塑第二季與第三季分別認列近38與39億元獲利，但是第四季由於需求減弱，加上台塑化歲修，台塑化第四季開工率降低，使得台塑化煉油價差縮小，預期第四季獲利將下滑，預估全年可認列獲利約115億元，明年則由於全球煉油產能於近幾年大量開出，供過於求的結果將壓縮台塑化煉油利差，因此預期明年台塑化獲利將較今年衰退，預估明年貢獻獲利104.79億元。

台塑美國在美國當地石化廠新產能擴建不多，並以內需為主，因此獲利平穩，預估09年貢獻台塑獲利為16.6億元，明年則預估為16.20億元。麥寮汽電主要做為台塑集團六輕供應電力來源，其中六輕多餘的電力則全部銷售給台電，由於今年燃煤合約價格滑落，使得麥寮汽電今年獲利大幅提升，預估今年可貢獻台塑18.19億元的獲利。

台塑勝高科技(小松電子;3532)為台塑集團及日本小松電子所共同成立的長晶廠，由於產品仍呈現供過於求，加上今年產品價格漲幅難以反映成本，影響到今年本業獲利，預期今年將為虧損，預估台塑將認列其虧損2.01億元，明年則在Dram景氣好轉以及公司產品漲價反映成本下，預估明年將可貢獻獲利0.57億元。

表三：台塑主要轉投資事業 單位:千元

資料來源：台塑、玉山投顧整理預估

4.預估台塑今明年稅後EPS分別為4.41與4.16元，投資建議維持逢低買進：

就ECFA題材部份，由於公司下游客戶多為加工出口外銷，因此最後皆能享受出口退稅，僅有在台塑大陸廠進口之上游原料仍需被課關稅，因此未來兩岸若能簽署ECFA，對台塑而言除能與日韓同業站在同一起跑點外，也可享受到租稅優惠，對公司來講實為利多。

展望明年，在全球經濟成長可望逐漸復甦下，對於塑化產品整體需求可望同步增加，但是在明年乙烯產能大量開出以及輕裂廠改用天然氣進料成趨勢下，對於乙烯類產品價格壓力增加，將壓縮塑化廠商毛利，不利於塑化廠商獲利成長。

預估台塑今年營收為1,618億元(YoY-11.12%)，稅後EPS為4.41元，另預估明年台塑營收為1,715億元(YoY+6.00%)，稅後EPS為4.16元，目前本淨比1.89倍在過去三年歷史區間1.4-2.7倍區間內，雖然公司短期獲利能力趨緩，但考量公司具ECFA題材，故投資建議維持「逢低買進」。