厚生將配發現金股利1.6元，股利發放率66%，推算現金殖利率8.6%。

評等:買進

投資建議

「橋峰A+」2Q12初至今已銷售9~10戶，04/2012將陸續交屋貢獻營收，IBTSIC預估厚生2Q12營收金額9.85億元，QoQ+139.65%，預估稅後盈餘3.72億元，QoQ+822.88%，單季EPS 0.75元，呈現大幅成長。

厚生將配發現金股利1.6元，股利發放率66%，推算現金殖利率8.6%。

厚生05/01~06/30/2012實施庫藏股，預計將買回2萬張，買回區間價落在18~25元間。股利政策與實施庫藏股將成為股價下檔有利支撐。

IBTSIC預估厚生2012年營收金額42.7億，YoY+16.76%，稅後盈餘17.92億元，YoY+47.04%，稅後EPS 3.60元。

投資建議：維持買進，目標價PBR1.3X。（以2012年底淨值19.5元為計算基礎）

營運分析

公司簡介：

厚生成立於民國52年，資本額49.77億元（，其本業為生產橡膠皮、塑膠皮與綠塑皮，橡膠與塑膠皮已廣泛用於各種用途，需求相當穩定，為成熟型的產業。厚生有鑒於此，近年朝向轉型成為倉儲業及營建業。目前最具知名的建案為與欣陸控股合建的板橋「橋峰案」，貢獻厚生2007~2012年營運與獲利維持高檔水準。

營收結構：

厚生營收結構主要分成兩大類，分別為房地產與橡膠本業。橡膠本業方面，主要產品有橡膠皮、塑膠皮與綠塑皮。

橡膠皮方面，回顧2011年營收金額8.95億元，YoY+6.4%，IBTSIC預估2012年橡膠皮營收金額8.83億元，YoY-1.3%。塑膠皮與綠塑皮方面，回顧2011年營收金額5.67億元，YoY-2.4%。IBTSIC預估塑膠皮與綠塑皮2012年營收金額5.83億元，YoY +2.8%。
房地產營收方面，主要為營建收入與倉儲收入。營建收入方面，主要為世界花園橋峰案，回顧貢獻2011年營收金額19.98億元，YoY-27.3%，主要原因在於「橋峰」2Q11完工後，受到歐債風暴影響，導致完工後銷售不如預期，IBTSIC預估貢獻2012年營收金額26.0億元，YoY+30%（以下將會介紹）。

倉儲收入方面，主要為南崁物流園區的物流中心與龍潭廠的租金收入，南崁物流園區在加入E、F兩棟建物出租後，每年租金收入落在1.6~1.8億元，在扣除折舊與房屋稅等費用後，毛利率可達60~65%。回顧2011年，倉儲收入與其他收入金額1.97億元，YoY-8.8%，主要原因在於下腳料其他收入減少，IBSTIC預估2012年倉儲與其他收入2.04億元，YoY+3.6%。

世界花園橋峰案&謙岳

世界花園橋峰(板橋特專六)，基地面積為3,622坪，規劃共四棟，三樓以上以住宅型態出售，在一樓與二樓方面，將規劃精品商場，每年將有0.5億元租金收入，在扣除折舊及相關費用後，每年租金收益0.3億元，貢獻厚生每年EPS 0.06元，IBTSIC預估最快可在3Q12開始貢獻營收。

在三樓以上部分則是分成A、B、C、D四棟，其中A棟（橋峰A+）為厚生出土地與營造成本，百分百全由厚生持有，可售面積可達10,500坪，每坪70萬元計算，總銷金額可達63.4億元，由於A棟位於離縣政府及捷運站較近，在2Q11完工後，3Q11開始銷售，4Q11已認列入帳6戶，貢獻2011年營收金額4.25億元。回顧1Q12，並無貢獻營收，但2Q12已成功銷售8~9戶，平均成交價落在70萬元，預計2Q12將會認列8戶，IBTSIC預估全年將可銷售30戶，預估貢獻2012~2013年營收金額21億元與23.05億元。

在B~D棟部分，其中B棟為厚生出土地與營造成本，全由厚生持有；C、D棟為厚生出土地，大陸工程出資興建，厚生與大陸工各持有50%，若以厚生可售面積20,600坪，銷售率90%以上，已銷金額87.6億元，已於2Q07開始貢獻營收，並於2Q11完工交屋，回顧「橋峰BCD棟」貢獻2007~2011年營收金額分別為7.76億元、15.24億元、21.38億元、27.49億元與15.73億元。「橋峰BCD棟」尚有14戶尚未銷售，約當總銷10億元，IBTSIC預估2012年與2013年將分別去化各5戶，預估貢獻2012~2015年營收金額5億元與5億元，預計2013年結案。

「謙岳」為厚生板橋特專一土地，土地面積共1,200坪左右，其中厚生持有1,011坪（厚生占84%），合計可售面積為7,318坪，厚生土地持分89%，再與大陸工各分50%，每坪76~78萬元來計算，厚生總銷金額25億元，「謙岳」厚生土地帳面成本僅1.12億元，加上容積成本與其餘開發費用3.88億元，全案獲利金額20億元，厚生股本49.77億元來計算，貢獻EPS 4.02元，「謙岳」已於4Q10~1Q11推出，銷售率100%，已於2Q11動工，預計2Q13完工，厚生採全部完工法，預計貢獻2013年營收金額25億元。

2012年獲利預估

厚生2012年營收金額主要來自於世界花園橋峰，IBTSIC推估「橋峰A+」年銷售金額21億元，加上B~D棟餘屋貢獻營收金額5億元，IBTSIC預期厚生2012年營運可望成長。IBTSIC預估厚生2012年營收金額42.7億，YoY+16.76%，營業利益19.44億元，YoY+50.63%，稅後盈餘17.92億元，YoY+47.04%，稅後EPS 3.60元。

股利政策

厚生股利政策，大都以現金股利為主，股利發放率除了2005年虧損與2008年因金融海嘯因素外，其餘年度皆有55%以上。回顧厚生2010年股利政策配發現金股利2.2元，股利發放率65%。厚生2011年股利政策，將配發現金股利1.6元，股利發放率66%，推算現金殖利率8.5~9%。

投資建議：

投資建議：買進，目標價PBR 1.3X。（以2012年底淨值19.5元為計算基礎）。

簡明損益表

投資評等說明

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