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2016/2/1 下午 02:13:00 提供機構:瑞銀投信
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美聯準會決議基本符合預期。美聯準會的貨幣政策沒有改變,而3月份加息的大門雖然沒有關上,但也沒有鬆口。聲明清楚地表明,聯準會成員們對中國及其他地區不確定性感到擔憂:委員會正在密切關注全球經濟和金融動向,並評估其對就業市場和通膨的影響,權衡經濟前景面臨的風險。美聯準會稱通膨近期內將保持較低水準,但並未提到成長和通膨的風險已達到平衡,這暗示美聯準會更擔心通膨率能否達到2%的目標。短期內,基於陸續公佈的經濟數據,CIO預期股票的風險溢價將繼續上升,升息面臨阻力,匯率將大幅波動。

歐洲央行總裁德拉吉宣佈,該行將於310檢視並有可能重新考慮貨幣政策立場。歐洲央行還將發表首次涵蓋2018年的新宏觀經濟預測。雖然歐洲央行在六週前剛剛加大量化寬鬆,但德拉吉表示,之後全球環境已發生顯著變化。CIO預計歐洲央行將再擴大每月的量化寬鬆購買規模,增幅為100-200億歐元。

去年12月歐元區採購經理指數(PMI)下滑。Markit 服務業PMI初值從 54.2跌至53.6,為12個月以來最低。製造業指數從53.2跌至52.3,而綜合指數從 54.3降至11個月以來的最低點53.5。所幸,所有指數依然保持在50關卡以上,顯示經濟活動仍處於擴張狀態。此外,服務業創造工作職位的速度為2008年以來的第二高水準。

1月份達拉斯製造業指數跌至2009年初以來的最低點,意味著油價下跌已殃及依賴石油的美國各州。根據截至120日當週收集的數據,達拉斯製造業指數由去年12月份的12.7大幅下跌至1月份的-10.2。鑒於石油工業對德州的重要性,製造業活動萎縮並不令人驚訝。

中國工業利潤連續第七個月下降。12月份工業行業利潤按年下降 4.7%,遠比11月份1.4%的跌幅更深。需求低迷導致生產及銷售疲軟,進而使工業行業利潤下降。鑒於中國的製造業和房地產行業產能過剩,而整體經濟又面臨通縮壓力,工業利潤和就業狀況很可能繼續惡化。

1月份英國房價連續第七個月上漲。根據全英房屋抵押貸款協會的最新數據,平均房價按月上升0.3%,至196,829英鎊(282,100美元),但按年增速從12月份的4.5%略放緩至4.4%。由於供需失衡持續,且英國央行很可能延遲首次加息,最新數據印證了CIO的預期:未來12個月英國平均房價將上漲6%

為何全球市場視油價下跌為壞消息?

大多數投資者習慣於這樣的想法:油價便宜是好事,油價飆升則是經濟衰退和熊市的原因。但最近,油價下跌已成為風險資產的剋星。原油價格與全球股票的90天相關度自20157月的0.15大增至9月時的0.51,股市和油價似乎亦步亦趨。為何會發生這一轉變?

1)首先,有報導稱,產油國主權財富基金正在撤出投資,以彌補政府預算缺口。據國際貨幣基金組織(IMF)2015年石油輸出國組織(OPEC)成員國平均每桶原油的預算盈虧平衡價格為95美元,因此目前30美元/桶的價格顯然為許多產油國政府帶來巨大的財政壓力。

我們對於主權財富基金賣股對全球股指造成重大影響的觀點持懷疑態度。根據主權財富基金研究所的估計,產油國佔全球主權財富基金資產總額的60%,其股票配置比例為16%,也就是說產油國主權基金的股票總部位不到全球市值的1%

然而,投資者對主權財富基金拋售資產的憂心忡忡,仍可能打擊股市情緒。

2)其次,油價低於50美元/桶使得大多數新項目的投資不敷成本,導致資本支出縮減,其影響已蔓延至整個供應鏈。根據能源諮詢公司Wood Mackenzie,過去六個月有3800億美元的能源資本投資被擱置。能源公司的資本支出之巨遠遠高出其自身規模。據信用評等機構標準普爾的數據,能源企業在2014年的資本支出高達8910億美元,佔全球總量的30%,是所有行業中比重最高。

3)第三,油價長期低於50美元/桶,導致在美國頁岩鑽探熱潮期間提供融資的部分債務現在變成了壞賬,企業破產率上升。美國能源公司高收益債券違約率在過去12個月已經上升至8%,我們預期未來一年將進一步升至15%。這對整體經濟構成風險,因為債券投資者的避險情緒上升,導致非能源行業發行人的信用利差也持續走高。

4)最後,原本預期低油價能提振已開發經濟體消費,但這個效果尚未出現。去年底的研究發現,從摩根大通的信用卡數據來看,美國人將汽油支出上節省的一半資金花在了購買性能更強的高辛烷值汽油上。

對伊朗制裁的取消令全球原油供應過剩的局面更加雪上加霜,這使得低油價引發的問題在未來幾個月將更加突出。但隨著資本支出削減導致新產量減少,過剩供應(當前約為100–150萬桶/天)有望在今年下半年逐漸下降,並推動油價在未來12個月回升至55美元/桶。這應該會紓緩產油國的部分壓力,並降低油價與股市的相關性。然而,原油價格仍然處於消費者可從中受益的低點。低油價可能重新成為利多,而不是利空。

結論

油價下跌似乎對全球股市造成拖累。產油國主權財富基金拋售股票的傳言打擊了股市情緒。石油行業削減資本支出,衝擊至整個供應鏈。能源部門違約率上升導致投資者避險情緒高漲,進而使得整個經濟中的風險信貸成本上升。我們預測未來12個月油價將反彈至55美元/桶,這應有助於紓緩產油國的壓力,而消費者也將大為受益。

猴年開局樂少苦多

2016年是12生肖中的猴年更準確地說是火猴年。這個生肖的特點恰好符合今年中國金融市場的表現。中國本地股市就像火猴那樣喜怒無常 -2015年全年劇烈盪後收漲逾9%,但2016年迄今為止跌幅已將近20%。火猴生性調皮,喜歡惡作劇,譬如中國監管機構推出控制過嚴的股市熔斷機制,不到一週時間便匆匆取消,給不少市場參與者開了個大玩笑。另外,火猴不僅機敏而富有創意,而且企圖時刻掌控局面。或許,中國股市應當少強調控制,因為近期的陣痛似乎很大程度上是由於監管機構盲目追求市場穩定所致。

然而我們認為,股市的表現尚屬次要,外匯市場才潛藏真正的危險。根據經濟學中的三元悖論,中國無法同時控制人民幣匯率,設定政策利率以及決定資本流向。中國正在嘗試採取中間道路:推進人民幣緩慢有序的貶值及適度寬鬆的貨幣政策,同時維持一定程度的資本管制。截至去年12月份前的18個月中,中國的外匯準備減少6,600億美元,清楚顯示選擇上述道路的困難之處,處處都是牽一髮而動全身。人民幣短時間內大幅貶值會使貿易夥伴的通膨承壓。歐洲、日本和美國自身的復甦已現脆弱,都希望避免輸入通縮。另外,存在貨幣錯配的許多中國公司將會面臨財政困難。其他新興市場貨幣的匯率將會跟隨人民幣進一步下挫,而這更會令大宗商品價格雪上加霜。

中國能否成功實現人民幣匯率平穩取決於中國經濟是否穩健。只要中國經濟繼續疲弱,貶值預期和資本外流也將持續。目前,我們認為今後612個月美元/人民幣匯率達到7.00以上的概率為30–40%。而這個概率正在不斷上升。

在市場對人民幣的不安情緒得到緩解之前,新興市場資產(尤其是貨幣)難以回升,即便估值反映出上升潛力。對美聯準會政策預期的變化更加劇不確定性。美聯準會在1月份保持利率不變,並表示正在密切監視全球不穩定性,但美聯準會並未改變逐步實現利率正常化的計畫。聯準會點陣圖與市場預期之間的差距不斷拉大,可能抵消美聯準會關於全球經濟和金融市場的溫和言論,加劇人們對政策出錯的擔憂。對美國經濟前景更加悲觀的副產品之一是美元貶值,而人民幣目前採取參考貿易加權一籃子貨幣的新定價機制,因此人民幣會隨之升值。我們的新興市場投資策略旨在幫助您駕馭上述不確定因素。請參閱我們每月出版的《投資新興市場》報告以瞭解更多詳情。


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