保誠全球高收益債券基金經理人周曉蘭專訪

低利環境 造就高收益債券多頭

問：歐洲因為身陷債信危機而開始採取緊縮支出，更影響了其經濟復甦的腳步，而美國聯準會（Fed）更在近期公開承認美國經濟復甦力道趨緩，在在都引發市場對二次衰退的疑慮，這點對於後續全球市場會不會再一次造成衝擊？

答：全球經濟成長的力道的確趨緩，但這是在上半年經濟增長基期大幅拉高的必然現象。但注意，經濟增長只是趨緩，並非停滯，更非衰退。這一點可以從全球的一些經濟指標，像製造業指數、經理人採購指數中看出來，這些指數雖然下滑，但是還是維持在代表景氣擴張的水準上，也就是說，全球經濟及消費力道仍然是繼續在上升的，只是未來會上升的比較慢而已。不過我們要留意的是，未來全球市場會有一個兩極化的現象，也就是歐美日等成熟國家因為在金融海嘯、經濟衰退期間大量挹住資金紓困、刺激經濟的同時，也大幅拉高了赤字，這也南歐為何會發生債信危機的主要原因。為了打赤字，成熟國家未來必定會開始縮減支出及加稅，這樣恐怕會影響到消費復甦力道，甚至產生通縮可能。為了防止經濟成長進一步減緩，歐美等成熟國家將會延緩升息，持續維持一個低利、寬鬆的經濟環境。另一個方面是新興市場經濟的高度成長，或將引發通膨、資產泡沫化的疑慮，使新興市場國家採取較積極的升息方式來調節，而優先進入升息循環。

不管是哪一種狀況，都會衝擊到股市的表現，也就是股市投資的風險將升高。

問：如果股市的投資風險升高，那債市的表現又將如何？

答：今年上半年因為受到景氣不確定性及歐債問題的干擾，在投資操作的難度上有升高的趨勢，尤其全球股票的表現幾乎是全軍覆沒。就因為低利時代不知何時結束，所以在這段期間內，市場資金也不可免地會往利率較高的金融商品移動。但也因為資金泛濫，再加上經濟復甦的不確定性，所以在這段期間內，股市的震盪幅度也會加劇。但反觀債券部份，表現都還不錯，尤其聯準會近期更宣稱將持續進行量化寬鬆政策，除擴大購買10年期國庫券之外，對於即將到期的短期債券，也將持續認購，此舉更是有助於未來債市行情。

因此未來全球債券市場有四大利多趨勢來支持，包含未來全球經濟成長將在一個比較低的水準、成熟國家目前仍是低通膨、各國央行升息的腳步可能延緩、還有就是市場資金仍處於較寬鬆的環境。因為低利時代延長，股市震盪持續，這樣的環境將促使市場資金從避險的角度去追逐相對比較高的收益的產品，這些趨勢都是有利於整個債市，包含信用債券等的投資的。

問：面對低成長、低利的經濟環境，什麼樣的投資工具可以不用承受太高的風險，同時又可以有不錯的報酬機會？

答：根據高盛研究結果，當全球經濟呈現0~4%的溫和經濟成長時，是最適合信用債券投資的。而目前全球經濟雖然已趨緩，但預估發生二次衰退的機率不太可能，也就是說在這樣的溫和經濟成長下，加上各國央行升息時程延後，反而造就了債券的最佳投資環境。建議投資人在這個時點可以特別關注一下高收益債券，一方面是高收益債券的波動風險不到新興市場股票的50%，但是在全球景氣逐步好轉下，企業的營收及獲利也開始提升，大幅改善了其財務體質及償債能力。近期發行高收債券的企業所公佈的財報有超過3/4營收都優於上一季，而獲利也較去年提升兩成，顯示企業的財務確實好轉中，相對也使違約率可望大幅調降。高收益債券不僅可以提供較股市佳的避險空間，還可以在違約率下降、利差收斂下，有機會獲得與股市差不多的投資報酬，預估目前高收益債券正好要開啟3~5年的多頭循環，現在正是高收益債券最好的進場時點。

問：眾所皆知，高收益債券是所有債券資產中波動是比較大的，尤其與景氣及股市表現相關性比較強，也同樣會受到升息所帶來的壓力，萬一將來全球進入升息循環，會不會影響高收益債券表現？

答：根據Lipper與巴克萊全球債券指數的統計，在過去20年間，全球股市與經濟雖然經歷過多次起伏，可是高收益債券卻上漲了620%，平均年化報酬達10.37%，每年獲得正報酬的機率更達81%，可見從長期投資的角度來看，高收益債券的投資價值，其實並不會輸給股票。

全球高收益債券指數過去20年走勢圖

此外，雖然低利環境將會持續，但根據歷史統計，無論是在Fed把利率持平的期間，還是Fed升息期間，高收益債的走勢還是持續向上（Bloomberg，1990~2010），而且即便是降息期間，除了2008年金融海嘯這段期間以外，全球高收益債券指數的走勢，多還能保持平穩向上。

美國聯邦基準利率與全球高收益債券指數走勢對照圖

資料來源：Bloomberg,1990~2010，Bofa Merrill Lynch，截至2010.06.30

目前美國與全球經濟並沒有出現衰退跡象；即便經濟復甦的力道薄弱，但只要復甦方向不變，市場資金充沛，就是高收益債最佳的投資機會，投資人可以持續留意。